影片內容：

不同國家央行職能有別?

在這個年代，老實說不同國家央行的職能沒有太大的分別。在以前來說，不同國家央行有不同職能。例如有些國家央行實行固定匯率，有些國家央行實行絕對浮動匯率。也有一堆中間派國家是在固定匯率和浮動匯率之間。有些匯率浮動得比較少，而有些匯率浮動得比較多，是有很多名稱的。由美元化Dollarization，即自己國家用美元而不用別的貨幣。就好像薩爾瓦多之前採取這個方式。或阿根廷經濟爆破後也採用過這方式。而有些採用貨幣發行局(Currency Board)的制度，像香港便是這樣。而有些是用Dirty Peg及有些是用固定匯率Fixed Peg。即在97年前有一堆亞洲國家也稱自己與美元掛鉤，只是沒有外匯儲備在後支持。這便是與貨幣發行局(Currency board) 的聯繫匯率制的分別。貨幣發行局(Currency board) 的聯繫匯率制是有外匯儲備在後支持。並不是說實行Fixed Peg的國家完全沒有外匯儲備在後支持。但可能沒有太多外匯儲備在後支持。另一種就是Dirty Peg，Dirty Pe就是說國家沒有說自己與美元掛鉤。但實際上是與美元掛鉤，但該國是不會告訴你知道什麼時候掛鉤或不掛鉤美元。就好像從前國內的情況一樣，人民幣曾經有一段時間與美元掛鉤到5元多的位置。但突然貶值到8元多，中國是不用明言的，她喜歡人民幣在什麼時候與美元掛鉤也是可以的。而有些叫作Crawling Peg，即爬行區間，即匯價一直移動但移動得很慢。比如說歐洲在90年代初就是進行這種機制，即歐元慢慢升值、慢慢貶值等。現在也有的，就是新加坡。新加坡並不是議息，是議匯價，匯價是以斜率地去移動。再來便是一些比較浮動但並不是完全浮動的貨幣間中會被干預。就像日圓是出名在國際浮動貨幣中，企圖干預最頻繁的貨幣，瑞士法郎也是。再來是有一些近乎絕對浮動的貨幣，就是貴公司經常叫人買賣的那些貨幣。你可以看到從前有很多選擇，當然央行在不同的位置做的事情並不一樣。但在匯率評價機制下，央行是要在決定控制匯率或是控制利率中二擇其一。而現在香港政府正是控制港幣與美元的匯率為7.8。而利率的上落是被動的，是跟隨美國的。如果你說政府不控制匯率，讓匯率浮動，就會像其他通脹目標的國家那樣。央行控制利率，而利率是跟隨通脹而有所變動，而匯率便由其浮動。即使各國央行操作的方式不同，但實際所做的事情的分別也不是太大。當然還有些中間派，例如人民銀行又要控制匯率及利率，因為它們不想資金流動。但當各國央行不讓資金去流動，匯率便沒有太大的意思。因為沒有不同產品的浮動Cross Product Float，所以既然該國央行不給資金流動。那該國喜歡幹什麼也是可以的，隨便她們說的。經過97年後，以前很多選擇的那些國家裡面。那些實行Fixed Peg的國家發現制度有問題而沒有再實行。被別國沖擊打倒、脫歐等而令該國貨幣匯率浮動了，而人民幣匯率在05年開始也浮動了。雖然現在開始叫作Dirty Peg，即Free of Floating，聲稱自己國家貨幣是浮動匯率的。但實際上並不是浮動匯率，但也不是Peg，那時候貨幣有升值、貶值的空間。在全世界剩下很少地方像香港、新加坡等固定與美元掛鉤的。其實國際貨幣基金組織International Monetary Fund (IMF)會每年發佈一個表。而最近發佈的一次便關於全世界的匯率制度，你可以看看。而我剛才所說以前是固定匯率的，可能有10種8種，而現在可能更少，只剩下數種。所以你可看到絕大部份國家是實行浮動匯率的。而浮動匯率就是跟隨議息，而以前來說很多國家並不是進行通脹目標的。即使說自己不是實行通脹目標的國家，實際上也是跟隨通脹。在一九三幾、一九四幾年時，聯儲局也是這樣做，它們沒有明顯地說出來而已。但最近20、30年，明言自己國家是實行通脹目標體制的國家是多了。好像說出來透明度會高一點，問責度好像好點。即是告訴別人知道目標百分比，例如2、3%，什麼也好。當央行說了令到當地的貨幣好像是有規則去跟從。這也帶到另一個話題，即Rules Versus Discretion。貨幣政策是有剛才所說的法則去根據，而有些法則是根據通脹目標。有些法則跟隨通脹及就業，就好像聯儲局一樣，其實有數個央行也是有的，只是沒有明言出來。有些國家央行是有明言出來，例如澳洲央行是有提及的。而歐洲央行並沒有提及包含就業數據，但實際上它們跟隨就業數據。法則通常是跟隨這些，而謹慎、考慮周到Discretion是完全沒有提及的，它們喜歡怎樣便怎樣。一般來說落後或新興的國家央行喜歡逐次看是否加息或不需要議息等。不用一年便說會否議息等，就如人民銀行，任何時候它都可以加息、減息，不用提前告訴你。這便是另一種話題，好壞或法則那些會令你更好地預測貨幣的變化。使你對貨幣的信任度可能會更高 。但當應對突如其來的狀況，例如COVID 新冠肺炎那些。當你看到實際上出現了COVID 新冠肺炎，每個國家都自由發揮。所以即使說自己國家有法則也不一定真正有法則。如果經常使用權衡性政策Discretionary Policy，一般的說法是會對經濟帶來大些的效果。但當央行經常突發性地實行某些政策，而每次市場也受騙。當央行經常欺騙市民，央行的信任度便會因此而下降，而令到該國央行的公信力下降。對於央行公信力下降，人們便會想想是否持有該國的貨幣了。人們開始不相信當地央行是否加息、減息等問題會出現。這些是傳統教科書的說法。即一個根據匯率的浮動和固定程度去劃分，而另一個根據Rules Versus Discretion去劃分。但以現時的情況，大家的做法可能是趨同Converge。因為各國所看的Monetary Target 貨幣目標也是差不多的。就是想穩定物價，把通脹壓低，通脹也不是零，只是低通脹而已。接著有個全民就業Maximum Employment或者有個Views of Real Size Target真實目標。有少數國家央行提議過訂立一個名義GDP 目標(Nominal GDP Target)。名義GDP 目標(Nominal GDP Target)就是真實GDP (Real GDP)加上GDP平减指數(GDP Deflator)。即一個量Quantity (Q)及一個價Price(P)加起來所創立的一個目標。這也沒有什麼特別的，也不一定是好的，說實話你沒有辦法設立不同的權重。你看泰勒規則（Taylor Rule），通脹Inflation和Uplift Gap兩邊的係數。Coefficient 有個比例，即3比1左右，即通脹佔多一些比重。當時是John Taylor 說的，但現在並不是跟隨這個規則。現在至少可以設定不同的目標的，例如通脹佔的比重多一些而就業佔的比重少一些，或者相反。如果你說把它們相乘，你不能這樣去設立權重，大致上是這些概念上的劃分。這些概念的劃分通常是涉及學術的討論，即央行寫給行內的學者看的。我敢說假若不是做這領域的經濟學者，他們也不一定會清楚。

小型國家央行干預動作與美元升值有關?

真的要是貨幣政策的相關學者才會去研究這些概念。小型國家央行它們一見到美元升值便會頭疼。要不小型國家跟隨美元升值而跟隨加息，然後便會產生很多麻煩。但很多小型國家的貨幣並不是因為美元加息才出現問題。該國的經濟一直也是不好的，然後小型國家央行的支出大了。經濟不好是屬於經常帳的赤字，而該國央行的支出大了是屬於財政赤字。即是出現了兩方面的赤字，然後央行便收支失衡，而每年赤字一直累積便會變成債務。債務最終償還不了，因為債務通務通常是滾存的，到期便會再發大。但債務越是滾存，債務便會越大，當利息上升後使償還不了，便要進行貨幣化，即印刷貨幣去償還債務。通常也是去到這步，貨幣便開始貶值，而貨幣貶值與美國加息是不太相關的，是自己國家的問題來的。你剛才所說的在全世界只佔三數個，通脹是10的多少次方，貨幣面額也是10的多少次方。通常也是該國自己造成的，但是屬於比較少數的。在歷史上也不能說罕見，在這100年也出現了很多次。惡性通貨膨脹Hyperinflation，我猜能數出來的歷史案例也有20次以上。在10多年以前，我也是寫過這些文章，我也列舉了10多次出來。再把近數年加起來至少20次以上。這些是該國的事，即該國的紀律不好，就好像某些家庭管理財政不善，然後破產等。是同一個道理來的，是特例來的。

論央行獨立性

我想央行獨立性即央行有沒有受到政治壓力。因為政治壓力回應了剛剛的問題，即如果政府不停超出支出而收支不平衡，才會造成赤字。當赤字每年累積才會變成債務。如果該國政府有紀律，便不太會有這個問題。如政府沒有紀律而亂花貨幣，覺得貨幣很容易從貨幣機中印刷出來，便不停印。通常是透過政治施壓令央行作出此行為。但過度印刷貨幣也是不行的，所以央行的獨立性十分重要。央行需要有一個清醒的腦袋及要有紀律去告訴政府，知道不能再隨便印刷貨幣。再這樣的話整個貨幣制度便會弄到完結。但央行很多時候是由政府總統、總理、首相委任的。如果你說央行沒有政治壓力便是假的，問題是有沒有一個憲法去保障不要過度印刷貨幣。如果有憲法但實際上執行不了也是沒用的。現在見到甚至連一些先進國家，例如美國都出現這個問題。究竟聯儲局主席是否没有任何政治壓力呢?。其實這麼多年都認為他有政治壓力。由開封的解密文件得知，尼克遜怎樣對Arthur F. Burns 施壓已經是公開的秘密。直至近年會否有這壓力呢? 好明顯特朗普常表明會免除鮑威爾職務。都不是暗地裡行事，直接在對著鏡頭講。在這種壓力之下，聯儲局主席是很難做的。雖然當時一直叫鮑威爾不要加息，叫他收手但他不肯收手，好像可以一路頂住壓力。但到現在回望當時，他又一直不肯加息，大家又會想他有否受到政治壓力呢?。今次有或無都好，假使是有令到貨幣政策做得這麼滯後遲鈍。到現在惡果出現其實都很難彌補。雖然未至於令到制度倒台，但通脹數字升到這麼高，接著大家一起承受惡果。對聯儲局主席的壓力都是不好的。所以聯儲局是需要有獨立性的理由，其實是可以保障全民的福祉。這獨立性就好像新聞自由般重要，政府不應該壓抑干預新聞自由。有了新聞自由大家才會有資訊自由，但政府就偏偏企圖或實際上已經重手地干預了新聞自由。干預是會有短期的好處，但以長遠來說這是一件壞事來。

香港跟隨美國加息，經濟會如何發展?

跟隨著美國加息即是用美國政策。如果是用美國的貨幣政策，而且又和美國的經濟情況接近的話，其實不會有太大問題的。以前來說其實一直都是，即是在英國管治的年代，香港經濟不是跟隨著大陸的，實際是跟隨著外圍經濟的。跟隨外圍經濟即是與美國經濟差不多，與美國的貨幣政策的鬆緊一致，其實是可以接受的。但是現時並不一樣，例如見到現時港股和本地生產總值，和美國、西方和外圍的數字不一樣，變到和大陸的一樣。在這情況之下別人經濟很熱，但自己經濟卻很冷，在自己狀態很冷時跟別人用很熱的政策。好似別人很熱時，會沖凍水洗澡來冷卻經濟，當自己很冷時還要跟別人用凍水洗澡，很簡單道理是會雪上加霜。我想這話題都已討論了好多年了，要用什麼政策?。是否要掛勾要視乎自己的經濟特質、體質和國情等等，應與掛勾對象國家是貼近或吻合。香港和美國掛勾很大程度上是想吸引外資，因為全世界絶大部份的金融資產是計美金的。用一種掛美金的貨幣時，大家使用起上來會覺得舒服一點，對貨幣的信心會高一點。但這會事已被已變質的制度所抵銷有餘了，可見到香港在近年的吸錢能力越來越低，走資的情形越來越嚴重。導致彰顯不到其好處，壞處就完全呈現出來，這已經冇辨法了。

央行擁有自主權是否好事?

其實不是好事，因為任由央行自主不等於好，完全自主只會胡亂行事。大陸央行其實都不是央行自主，不見得人民銀行有自主權，都是國務院甚至再高級別的決策。如果是這樣根本不需要有央行，乾脆地政府決定便可。好像土耳其那樣，總統或總理自己兼任央行主席，其實只要總統有這方面的知識就可以。像意大利總統Mario Draghi，他本身都是歐洲央行主席，總理兼任意大利央行主席都没有人有異議。但這裡並不是這樣，本身總統不太懂這方面就最好不要插手了，他不了解很多技術或知識性的東西就會胡亂行事。還有利益衝突的問題，本身政客就是想利用政府財政，會想用寛鬆貨幣政策從中爭取到選票。中央銀行本應是一個獨立官僚，與公務員要有中立性的問題相同。公務員不應該有政治偏向的，一向都是這樣說的，因為公務員只需做執行工作。中央銀行同樣地都只是負責執行，按理是跟據法則來做事，跟隨著全世界的通脹數字或失業率來行事。政客很難說服其它人他可以從中立角度來做事，擁有所有權力不見得是一件好事。如果說到較理想的央行，看似有能力做事的央行，我覺得是以前澳洲和現在新西蘭中央銀行。前任澳洲中央銀行主席，我忘記了他的名字，菲利普·洛威之前的主席，他真的好像較為能幹。很多時都會先發制人，所做的行動好像格林斯潘，他們都很有先見之名，格林斯潘在美國都被人算是很能幹的央行主席。現在的是新西蘭中央銀行主席，以今次加息週期來說首個加息的就是他，還毫無阻力地可以不斷加息都是他。這些人便可視為做得到事，但其餘的央行主席就不覺得是能幹了。我覺得央行的重要性有時不是太高的。

論央行重要性

在這今時今日的年代，因為環球經濟頗為趨同，大家又一起感染新冠病毒，衰退和通脹大家都一齊出現。各個央行做法都差不多，都知道要怎樣做，反而央行要重新把自己背後的計算模式定位。所謂背後的計算模式是否跟隨著通脹來做。見到通脹數字都無反應，大家就要反思現在各央行是否太過份相信凱因斯理論，即是用過份寛鬆的政策。每一間央行都這樣做就好像正常化，但這是反常的做法。是整個央行界的問題，多於某一間央行是否有獨立性的問題，經過這次高通脹潮，我想會喚起一些反思的。每一次通脹潮後，例如1940年代之後，當時就開始討論央行獨立性的問題。因為當時央行不太獨立，被總統和財政部迫他做很多不應該做的事。1960和1970年代又是這情況，央行被高壓控制之後開始討論央行獨立性。1980年代才開始討論到透明度、問責制和信用度這三方面。三方面都記錄在央行的文獻內，這三大方面當時是熱門的話題。但久而久之大家都習以為常，即新聞自由都一樣，一向有時大家都不太懂得珍惜。當你失去新聞自由時，就會回憶到新聞自由寶貴之處。同樣央行的獨立性發覺喪失了，是否被政府或總統取去，還是自己將獨立性拱手相讓出來?。各央行慢慢會自己反省的，一次可能未夠，要再來多次通脹危機和失控。到真是要作二次改革出來糾正，之後再作出一些結構性的改革和變化。每次都是在出現金融海嘯之後才討論Basel III，當無危機衝擊或問題時，大家不會想這方面的需要。到危機出現時才作出反應，到時不能改正以至問題嚴重，事後大家便會做出改革。

通脹目標，失業率以外，監控信貸擴張規模是否同樣重要?

現時央行目標只在牌面上考慮其他兩方面，實際上他們並不是完全不考慮信貸量，其實都會監察信貸量。但是他們很難控制信貸，因為始終央行只負責發行鈔票，發行鈔票後推出市場，市場做多少信貸是銀行、企業或個人的事。即只是個人，企業和銀行這三個板塊的事，央行很難在資本主義市場經濟之下，作出很大力度的干預。除非好像大陸銀行一樣，指定銀行要借錢給快倒閉的房企，在大陸可以但在一般正常的國家不會這樣做的。所以信貸這回事只能夠監察著，其實聯儲局都有監察著，每季都有信貸報告出來。一路監察著又怎樣，監察到信貸量加得太快，央行又無法子即時令它增長減慢。信貸就是看大家有多心雄或有幾瘋狂，大家瘋狂時央行要冷卻市場參與者的氣氛，是需要一點時間和干預力度。各央行是知道這問題的，但不代表立即能夠見到政策的效果。