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大家好，我是FRANK，我又回來了。今日是2021年9月28日 。近期匯市關注的焦點一定是聯儲。試問一下有哪位留意著匯市的人，不會關注聯儲的新聞呢?上星期聯儲公佈最新一次的議息會議結果。主席鮑威爾新聞發佈會上表示，可能最快在下一次會議，即11月時會宣佈縮減購債規模。但是未來縮減購債的時機和速度，不會直接傳遞出有關加息時機的信號。加息會影響股市，影響匯市，影響債市。甚至乎會影響你和我，如果要供樓，能否過到壓力測試。每個月要支付多少利息? 但會究竟在何時會加息呢？在這方面，你和我的看法並不重要，重要是聯儲官員的想法。如果想了解聯儲官員的想法，這個時候一定要看點陣圖了。今次議息會議中，聯儲都公佈了最新一期的點陣圖。相信各大財經傳媒都不會錯過這一個話題。我們在新聞上不時會看到的點陣圖顯示，如何暗示加息減息。很多時在新聞中只有一大段文字，但都不會展示該圖表。大家有否認真地研究過，究竟甚麼是點陣圖? 或者有否搜尋過點陣圖來看，究竟點陣圖如何顯示或者暗示哪些含意？今次就向大家介紹一下這個在財經新聞上會定期出現的熟悉的陌生人。

點陣圖的簡介

聯儲從2012年開始發佈點陣圖，當時的主席是伯南克，副主席是耶倫。在處理2008年金融海嘯的過程中，聯儲採用了不少當時看來是非常規的手段。聯儲希望可以更好地與市場溝通，除了透過例行的議息會議紀要和新聞發佈會，來表達聯儲對於當下經濟狀況與貨幣政策的想法之外，有一個新的途徑，來表達聯儲對於基準利率，即是聯邦基金利率的前瞻看法。

於是，聯儲在每個季度，通常是3、6、9和12月，有19位聯邦公開市場委員會的委員。會針對當年，與未來幾年的年底，以及更長期的時間框架下，預計聯邦基金利率所處的位置。每個人的每一個預測都會以一個點表示出來，所以叫做點陣圖。大家可以留意住19這個數字，我們會留到後面再詳細解說。

那裡看?

https://www.federalreserve.gov/monetarypolicy/fomccalendars.htm

在聯儲的網頁上，找出對應月份，即是3、6、9和12月。在該月份的Projection Materials中，通常到文件中的第4或第5頁，便可以找出點陣圖。這是今年最新一份點陣圖。在點陣圖中，我們可以看到委員們對今年、明年、後年與2024年尾，和更長期的聯邦基金利率的預期。我們現在看到當中不夠19個點，是因為當中委員有空缺，或委員沒有表達意見。我們都知道聯邦基金的目標利率是一個區間。這個區間的寬度是1/4厘，我們得到點陣圖上兩條線之間的差額都是1/4厘。例如目前的聯邦基金利率的目標區間是零至1/4厘，所以這個區間的中點是0.125厘。點陣圖上的點，就代表著委員所預期的利率區間中點位置。例如在9月份點陣圖上，我們看到在今年年底，所有委員都預計利率區間中點是0.125厘。和現時利率沒有變化，即是預計今年不會加息。

到下年底，情況開始有變化，有9名委員認為利率仍然應該維持不變的。有6位認為應該利率升到0.375厘，有三位再進取一點，預期會升到0.625厘。通常認為一次加息或者降息的幅度都是0.25厘，即是有6名委員認為下年應該加息一次，有3位認為應該加息2次。於是在點陣圖上，支持和反對加息的支持者是旗鼓相當的，9位對9位。所以根據點陣圖，明年最有可能出現的情況，是不會加息，或者是加息一次。

再觀察到2023年底，只有1位委員認為不應該加息。認為要加息的，但不超過2次的委員只有8位屬於少數派。以18點的中位數為1厘， 於是根據點陣圖，我們可以得出的結論是，以一次加息0.25厘來計算，2023年至少加息二次，預期加息3至4次。通常會用點陣圖的中位數來代表對當年的預期。不少傳媒的報道當中，會使用和強調這個中位數。另一邊，市場會從點陣圖的變化當中，去嘗試了解聯儲是希望加快，或者是想放慢加息，又或者降息的計劃，即是聯儲是想放鷹或放鴿。

例如比較最近兩次，即6月和9月份的點陣圖。可看到6月份有5個人認為明年應該加息1次，9月增加到6個。6月時只有2個人認為明年應該加息2次，9月就增加到3個。而認為利率應該維持不變的人，就從11個減少到9個。

綜合分析

從中我們可以得到一個結論，聯儲是傾向於一個進取的信號。如果比較關於2023年的最近兩次點陣圖的預測，都可以得到相同的結論。如果問我對這個點陣圖的意見，我會覺得，首先是絕對無需懷疑聯儲的金字招牌。點陣圖是一個聯儲官方定期發佈的數據，自然有足夠的認受性。我們也可以看到，這些點陣圖被傳媒廣泛引用報道，作為聯儲未來貨幣政策的前瞻指引。

而事實上，通常來講，點陣圖所提供的預測信息，與業界或者學術界的預測結論不會相差太遠。這19個人，他們既然有資格發表意見，不難理解他們會有相當學術背景或者足夠的業界經驗，以及他們所採用的經濟模型與數據都可能很相近的。所以得出一個相近的結果，一點也不奇怪。 。而另一邊，點陣圖產生自委員對利率前景的預測，但不必然代表聯儲的政策方向。聯儲都没有任何承諾未來的行動，將依照點陣圖所顯示的路線圖進行。而根據聯儲的講法，點陣圖並不代表委員的個人判斷，而是每位委員根據自己對經濟前景和對於其他委員的了解，綜合預測相應週期內聯儲將會實行的利率區間。所以我們有時會見到某些聯儲委員在公開場合發表的講話，與點陣圖所顯示的並不一樣。他個人可能是鷹派，很進取的，但他在點陣圖上都需要面對現實。就好像預測最佳影片，與預測最受歡迎影片之間的差別。所以點陣圖都應該當作一個比較軟性的參考 。而且點陣圖是匿名的，我們無從得知每個點背後代表誰人。那好了，說回19這個數字。

首先，聯邦公開市場委員會(FOMC) 有12名委員擁有投票權。而在19個委員當中，有7名聯儲委員會成員以及紐約州聯儲銀行主席共8人，他們每年也是有投票權的。其餘11名委員，是來自於各個地區的聯儲銀行，他們是透過每年輪替的方式來獲得餘下的4個投票權。好了，那11減4，餘下的7位委員是可以參加會議但他們是沒有投票權。而他們的意見，按道理應排除或打折，但我們無法得知背後是誰。點陣圖是每逄三個月才公佈一次，應該這樣說，我認為每個季度更新一次經濟或利率前景預測的頻率也是挺合理的。但是我們說聯儲是一個十分依賴經濟數據來決策的機構，它們會每個月公佈通脹及就業等數據。相比下點陣圖的變化是有所延遲的，所以點陣圖也是有其參考期限，以及我們應該把其視作為中長期預測的參考數據。

點陣圖剛推出時，耶倫是副主席。看回2014年，耶倫擔任主席後的第一次議息會議的新聞發佈會上，她說她不希望公眾把點陣圖視為聯儲向公眾討論政策的主要方式。而現任聯儲主席鮑威爾也曾表示，在一般的情況下點陣圖也能提供有用的信息，但有時又會成為引起混亂的的源頭。他也提及到聯儲會尋求更有效的方法，成為市場溝通利率的前瞻。我們不知道鮑威爾有沒有找到他所提及到更有效的方法，但我想市場是不會完全依賴點陣圖去行動的。除點陣圖外，還有歐洲美元期貨和美國聯邦基金利率期貨，這兩個比較常見的觀察指標。

透過特定的數學模型，我們可以從期貨的價格中來計算出這個價格背後所隱含的利率變化概率。大家有興趣可自行了解背後的數學原理。關於歐洲美元期貨的價格，這方面公開的信息比較少，假若大家有相關資訊也可以在留言區分享。相對來說，有關聯邦基金利率期貨價格所提供的信息是更容易看到的。我們在Google 可以搜索Fedwatch或直接去這個網址便可以找到，數據是由芝加哥商品交易所提供。

在Fedwatch上，我們可以看到未来12次聯儲議息會議的時間以及在每次議息會議上。聯邦基金利率期貨交易價格，它所認為利率變動的概率是多少。例如明年6月議息會議，目前市場價格反映利率不變的概率是接近8成半。而9月份加息的概率是接近一半，而去到明年年尾，至少加息一次的概率達到7成半，而加息2次或以上的概率，目前市場認為是在3成左右。同時我們也可以看到在針對某一次議息會議，市場認為加息的概率，今天與一天前、一個星期前及一個月前比較，有什麼不同。通常時間越接近，事態就會越明朗，但是透過這個比較 ，我們也可以看到在一些比較重大的事件或數據。例如非農、CPI公佈前後的概率變化，從而了解市場對這些消息有什麼反應，到底是看好還是看淡。在Fedwatch上也有點陣圖。在一張圖上，我們可以全面地看到藍色是點陣圖的中位數，而紅色為聯邦基金利率價格所暗示的利率水平。

此外，英國金融時報和芝加哥大學商學院會定期訪問數十位經濟學家，以問卷調查方式去了解他們對美國經濟前景和貨幣利率政策的預期。最新的問卷是在議息會議前，即9月3日公佈。結果顯示，大部份受訪者認為聯儲會在今年年尾開始減少購債規模，而第一次加息應該不會早於明年第二個季度，有興趣的朋友可以進一步去連結了解。希望以上的內容可以幫助大家更好地了解聯儲官方、市場、學界對美國未來利率的看法。

目前來看，各方沒有太大的意見分歧，而每次聯儲議息是匯市及整個金融市場的大事，而每次聯儲會議結果公佈前後匯市也會有較大的波動，而不少喜歡炒賣消息的朋友應該不會錯過這件大事。有關炒賣消息的做法，我同事Marvin 之前的影片也有說明，如大家有興趣可以點擊查看。最後，這裡提供一些有用的参考連接给大家。

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